台肥(1722) 2018版 研究分析(上)
公司簡介
台灣肥料股份有限公司(下稱台肥)民國35年由資源委員會與台灣省政府設立，事業體系日本人經營的台灣電化株式會社基隆及羅東工廠、台灣有機合成株式會社單位用地及廠房等。台肥一直以來都擔任台灣農業發展的指標企業，為響應政府自由化政策故於民國88年正式轉為”民營”，經濟部規劃採二階段上市，第一階段釋股25%以滿足社會大眾的認購需求並達股權分散，第二階段釋出35%採公開拍賣提供策略性法人認購。其所謂官方說法的「民營」為避免讀者疑惑在此簡單說明就是上市上櫃向大眾募資僅此而已(編按:絕對沒有讓民間來經營的意思~)，最新的持股顯示雖然農業發展委員會持股僅24%，但翻開董監事名單即可發現都是農委會的代表人掌握董事會，監察人還是中華郵政股份有限公司，郵局裡竟也有化學肥料方面的人才還真是臥虎藏龍！
產業狀況
台肥內銷比重高達85%並佔有國內70％肥料市場故台灣農業政策與台肥未來營收息息相關，近年來政府實際上每年准予開發的科學園區、產業園區亦或工業園區，屢屢以面積完整的中南部農業區為對象，加上農委會休耕補助金大於耕作的效益對老農來說缺乏動力耕作(每公頃補貼45000元/年)，舉例而言據農委會稱屏東一甲地要近1500萬，但用來作水稻的收入僅不過30萬元買地成本過高，且每年800億的休耕補助下形成拿補貼比種田還賺的詭異情況，年輕人往都市遷徙也對老家的農田缺乏興趣，加上炒地皮的投資客出價也讓老農有高價賣出的誘因，民國91年修法農業發展條例讓放寬的對於農民的定義，等於是開了一扇方便之門可自由交易農地，綜上，以下資料顯示我國可耕作面積逐年遞減且2001年修法後合法的農舍已經增加3萬棟(不合法的農舍請自行猜算)若以平均農地面積4000平方公尺計算可耕作的農地面積實際上應該比80萬公頃少更多。
國內缺乏制肥原料幾乎完全從國外進口為減輕生產成本政府成立肥料價格審議小組調整出廠價格故原料價格在台灣由政府控制，至於化工產品原料液氨、尿素及美耐明於民國 100 年以後全數仰賴進口台肥因為進口量大亦從生產者轉為供應者成為國內同類業者之主要供應商，現為國內最大肥料生產廠家年供應國內市場 70 萬公噸佔總需求 70% 以上在該產業是屬於不折不扣的寡佔市場。
肥料產業上中下游關聯圖
主要產品產製過程
複合原料關聯圖
產品銷售比率
化肥本業分析
液氨
台肥、中石化及台塑為全台三大液氨進口商，然而中石化無自有儲槽，台塑地處麥寮廠加上進口全為自用，因此台肥為全台液氨獨家供應商。台肥近年持續擴大資本支出在台中興建生產工廠、進行硝酸提濃計畫、硝酸新增冷卻水塔及台中港西十建廠規畫等專案，另苗栗廠持續電子及化學品事業，在完成電子級氨水生產線後投入建廠計畫。104年將持續進行磷肥工廠增建提升台中港倉儲的競爭優勢，計畫分三階段來執行開發，第一階段為土壤地質改良、碼頭卸儲設施、原料倉儲系統等，第二階段為錏磷、硫酸銨生產工廠之遷廠工程，第三階段為新建磷肥工廠，將各廠舊區逐步分期停產遷移設備至台中。強化公用系統的節電、倉儲空調的管理、廢熱蒸氣利用等。
台中港遷廠計畫
早期台肥生產基地分布在基隆、新竹、苗栗、高雄等地，在都市未密集開發年代工廠所在地皆位於人煙遼闊之所在，然隨著經濟成長與工廠地區漸漸因都市化發展而與稠密街區緊鄰，是以台肥的上述工廠皆不可避免面臨遷廠的規劃，加上民營化後中油公司取消了台肥天然氣躉售之優惠價格讓生產成本大增，苗栗工廠也因此被迫停產。催生了各廠遷至台中港的取名為生產價值鏈整合計劃，台中港為台灣第二大國際商港共闢有數十個碼頭，位處於台灣的地理中心，集中生產節省成本強化競爭力兩年前取得西八與西久的自由營運權，進出口原料不需辦理通關與清關手續，未來並可善用自家碼頭優勢進行代課卸裝貨物、倉儲轉運等服務。
朱肥投資
民國68年台肥代表政府與沙烏地阿拉伯合資簽約成立朱拜爾肥料公司，雙方各出資50%設廠於沙國東部朱拜爾城內，主要是利用豐富的天然氣生產尿素與液安。投資協議為台肥保證收購年產量60%，其餘40%由合資公司自行銷售。民國86年台肥為配合民營化執行以30億購買國庫持有的朱肥股權。筆者簡單粗暴地計算尿素若國際價格在每噸200元，台肥可以認列6億台幣的淨利潤，整體說來筆者認為不太合理畢竟沙國自產天然氣，理論上提煉利差應該優於各家民營企業才是，但筆者以2016年財報反推報價來到每噸160元以下就虧錢，實在不是很有競爭力說。
償債分析
近幾年來應付帳款週轉率有非常大的改善，從平均30天拉長到去年60天，筆者認為是台肥改變供應商的合作條件與代理產生成效，惟固定資產周轉率從2010年以來都是低於0.5代表有股本過大資本利用率低落的現象。負債比率為25%左右屬於優良的比例長期負債有7億元在查詢財報後發現都是遞延所得稅負債(土地增值稅)若扣掉此項目長期負債等於是零所以台肥的速動比率一直都是大於100%，更不用說利息保障倍數因為幾乎沒啥利息支付，簡單的說台肥財務結構上是屬於無負債的公司。
筆者查詢早幾年財報發現102年銷貨收入為136億成本135億、101年銷貨收入155億成本149億，肥料銷貨收入逐年降低但成本並無相對降低，是以101年至105年化肥本業均呈現虧損，要不是那幾年有大筆不動產開發收入，本文認台肥決定無法撐起70幾元的股價。以105年財報揭露複合肥料銷售為50億元銷貨成本亦高達50億，106年推測應為工廠集中台中港發揮垂直整合綜效，銷售48億成本45億毛利率6%本業終於開始賺錢，筆者認為台肥本業開始賺錢是最大的關鍵，畢竟專注本業才是王道。
公司聘用的員工約710人，以國營事業來說算是人數較少負擔較輕的編制，每員工營業額1670萬在國營企業裡可說是績效驚人實屬不易，一般來說每員工營業額很少遇過破千萬的，台肥的員工生產力驚人，可惜每員工利潤僅有158萬代表管理階層經營不夠，粗淺的看台肥是個業務能量很好公司但內部管理有待加強的企業。